减息对股市、债券有咩影响

美国联储局主席鲍威尔周五于怀俄明州杰克森霍尔（Jackson Hole）全球央行年会上发表演说，表明是时候调整政策以提振就业市场，强烈暗示9月启动减息。相关言论令市场确认美国的减息周期很大可能于9月18日正式启动，近来利率期货的表现看，的确PRICE IN了不少减息的相关预期。这方面在上次港股的文章「跟上减息步伐，港股高息股有哪些值得留意? 」亦有提及。

较令笔者和市场意外的是，鲍威尔的言论较预期中激进，不但未有为减息预期降息(一般目的为控制市场情绪)，字眼上更是意味不排除更进取减息。受消息刺激，美股三大指数于上周五亦显著造好，  $道琼斯指数(.DJI.US)$ 、  $标普500指数(.SPX.US)$ 及  $纳斯达克综合指数(.IXIC.US)$ 亦升逾1%，加密货币在弱势的美元支持下显著上升。以下则是最新利率期货反映市场人士对未来利率的看法。

从芝加所的利率期货上看，市场预料9月18日联储局将会降息0.25厘到5~5.25厘，但考虑到目前联储局极度关注就业市场的表现，9月初的非农数据表现将成关键，如果失业率再有上升压力，市场很大可能会迫使联储局将会一口气降息0.5厘。所以，9月6日公布的非农数据将会变得较为重要。

另外，值得留意的是从上表可以看到两个重要讯息。

1. 目前市场普遍认为今年内联储局将会降息1厘或以上

在利率期货上，市场100%认为于2024年12月18日(即今年年底)将利率下降至4.25~4.50或更低水平，即利率将会下降1厘以上，考虑到联储局今年只剩下3次议息会议，即意味中途有一次紧急减息0.25厘或有一次会议将会一口气降0.5厘。这符合上周鲍威尔看经济数据作判断减息行为的言论。

2. 长远利率下降空间明显

在CME的Fed watch上，最新看到2025年9月17日，即未来一年将会降息8次(每次0.25厘计)或降息2厘，这将会导致利率将降至3.25至3.5厘的水平。近来10年债息虽然回落至3.8厘平，但如果长远利率下行空间确认，不排除无风险利率将会有进一步回落的空间，中性利率下降将会是大趋势。导致债价再有上升趋势，目前宜留意的是美股美债能否同时上升将是投资焦点。

9月18日的焦点不只是减息

从以上逻辑所知道，在债券的投资上，我们目前不是单纯的看是否9月18日会否减息。但这日子将会非常重要，因为联储局每三个月会发布点阵图，预料9月份的点阵图将会出现重大改变。

(资料来源﹕CME，6月份点阵图)

以上的是6月份的联储局官员点阵图，从最新的利率期货也显示联储局6月份的看法是完全错误，未来官员怎样去调整想法将会是关键因素。个人比较关注的是2026年利率和长期利率的看法。从经济层面上看，目前美国经济面临是过热后的风险(即不是硬著陆)，长远利率变动的机会较微，反而是2026年的利率将会是关键因为，到底会否于2026年将利率推降至长远利率的水平将是关键。

减息对债券的影响，如何投资债券

随著市场近来确认减息周期的来临，很多人好奇投资买债的潜在回报到底还有多少? 今次将会较重粗略和简单去理解这件事情。首先有一点好重要的事，是影响债券价格的是市场利率，不是联储局控制的名义利率(9月18日减息的就是名义利率)。举个例子，俗称无风险利率的美国10年期债息，近来已由高位5厘大幅回落至3.8厘以下水平，这是反映市场已预期减息的部署。所以，9月份的减息不是控制价格的主要因素，相反的是市场预期。

以笔者过去一年常提及的  $20+年以上美国国债ETF-iShares(TLT.US)$ 作为例子，TLT是投资一系列美国20年期以上的债券，因为长期债券duration 较高，代表他们与利率的敏感度亦相对较大。从过去一年美国10年期债息从5.02厘回落至3.67厘的过程，TLT的价格亦由79.75美元升近来的高位99.935美元，回报到达25.3%。

从以上的历史数据，配合duration 模型提及的利率与价格直线关系的假设，如果长远中性利率将会回落至2.5厘水平，即假设无风险利率长远有望回落至2.5厘，目前利率将有望再回落1.3厘水平，即代表长债如TLT的投资回报将会达到约25%左右。但要留意的是，根据最新的点阵图以上的假设，利率下行到此水平的时间可能要到2026年年尾或更长久，所以在这2.5年的时间，TLT的年复合回报大约是9%。

当然，以上的假设在未来2.5年内发生什么事情是没有人知道，但由于目前债券的利率风险是几乎消除，目前较值得关注的只是违约风险，这两年半内美国的债务风险(会否出现违约)将会是投资长债的主要风险因素。

假设投资者对上述风险不感到担心，就会得出一个结论，目前做债务的投资还是相对较为安全和得出可观的合理回报，相比起做定期存款争取的短线回报更加吸引。

如果再进取一点，还可以配合一些期权策略Covercall 增加稳定收益。

最后补充一点，有些投资者可能会考虑直接投资美国国债而非ETF作为选择，这个我是不太建议的。主要是考虑到我们投资美国长债的目标只是赚取差价为主，并不是真的打算作一个夸张的长年期投资，直接投资ETF的好处将会是流动性风险较低，就是沽出时面对的买卖差价风险较少。

• 资产配置的角色

  除了回报的空间外，认识债券的角色定位是非常重要。虽然美债已经是相对安全的资产，但上述提及的无风险利率亦并无全无风险，这只是学术性的叫法。不过，我们要明白这次减息的背后原因，由于减息的预期是防止经济衰退，故债券的投资同样地是为了防止美国经济衰退而作准备。所以资产配置的方法，很大程度上是要看怎去判断美国的经济，以结论上离不开两个假设，就是经济硬著陆和经济软著陆。

• 假设经济硬着陆

  如果经济出现硬著陆的状况，就是失业率持续飙升，经济有明显转差的迹象。那上述的联储局的点阵图假设就会变得毫无意义，到时候要关注的是美国的违约风险。但如果没有明确的债务违约问题，联储局很大可能会更激进地推低利率，到时候债券的回报甚至可能较预期中乐观。

  所以债券防守性是非常重要，目前的资产配置上是不可缺少。

• 假设经济软着陆

  在联储局官员和市场主流意见上，暂时普遍认为经济软着陆的机会较大，这代表经济将会放慢，但失业率和经济动力将不会完全失色。这个假设上，债券达到预期回报的机会虽然较高，但与此同时，一些基本因素强的美股或受惠低息环境的资产(如科技股或黄金)，则有可能受惠带来潜在可观回报。这情况下，投资意见上债券只是防守性的选择，一半投资债券一半投资股票可能将会是更稳健的组合。

减息对股市影响，如何投资美股

笔者认为，在投资美股上，直接投资美股纳指七雄将会是较为稳建的选择。  $英伟达(NVDA.US)$  $苹果(AAPL.US)$  $微软(MSFT.US)$  $谷歌-C(GOOG.US)$  $亚马逊(AMZN.US)$  $Meta Platforms(META.US)$  $特斯拉(TSLA.US)$ 。如在七雄中的感到选择困难，可以留意相关的ETF如  $Roundhill Magnificent Seven ETF(MAGS.US)$ 。

当然除了七雄外，还有  $奈飞(NFLX.US)$ 这些业务稳建也是直得留意。所以，除了上述直接投资纳指七雄的相关ETF外，另一个较合适的选择就是投资追踪大市的指数ETF，例如追踪标普500指数的，如  $SPDR 标普500指数ETF(SPY.US)$ 或  $标普500ETF-Vanguard(VOO.US)$ 。

此外，留意一点的是，毕竟降息路径是不会一帆风顺的，中途联储局言论或经济数据可能令扭曲市场想法，如果对自己的技术分析和市场触觉有信心，可以运用一直杠杆型ETF 如  $3倍做多纳指ETF-ProShares(TQQQ.US)$ 或  $3倍做空纳指ETF-ProShares(SQQQ.US)$ 做短线部署。

富途证券首席分析师谭智乐

(笔者为证监会持牌人，其及其有联系者并无拥有上述建议股份发行人之财务权益)